Origen Financial (ORGN.PK) kauppasi sijoittajille paketoituja
asuntovaunulainoja, kunnes finanssikriisi romautti kysynnän. Origen
Financial joutui vaikeuksiin, lopetti uusien lainojen myöntämisen ja päätti realisoida
omaisuutensa. Sitä omaisuutta on melkoisesti markkina-arvoon verrattuna.
Omaisuuden arvo?
Origen Financial omistaa yhdeksän lainarahastoa.
Alkupääoma kerätttiin sijoittajilta ja vakuuspääoman sijoitti Origen Financial. Pakettien piti olla niin turvallisia, että Origen Financial saa pääomansa kokonaisuudessaan takaisin ja sijoitusajalta korkeaa korkoa. Toisin kävi.
Rahasto | Alkupääoma (MUSD) | Vakuus alussa (MUSD) |
2001-A | 163 | 3 |
2002-A | 130 | 6 |
2004-A | 200 | 38 |
2004-B | 173 | 28 |
2005-A | 165 | 25 |
2005-B | 156 | 19 |
2006-A | 201 | 24 |
2007-A | 184 | 16 |
2007-B | 127 | 13 |
Alkupääoma kerätttiin sijoittajilta ja vakuuspääoman sijoitti Origen Financial. Pakettien piti olla niin turvallisia, että Origen Financial saa pääomansa kokonaisuudessaan takaisin ja sijoitusajalta korkeaa korkoa. Toisin kävi.
Ainoastaan vuosien 2004 ja 2005 rahastot ovat kehittyneet toivotulla tavalla. Muista vakuuspääoma on hävinnyt huonojen sopimusehtojen ja massiivisten luottotappioiden vuoksi. Vuosien 2004 ja 2005 neljä rahastoa maksavat Origen Financialille korkoa ja palauttavat vakuuspääomaa hiljalleen. Origen Financial palauttaa kaiken juoksevien
kulujen yli jäävän omistajille.
Rahastojen pääoma kutistuu sitä mukaa, kun asuntovaunuvelalliset lyhentävät velkojaan. Kaikkien rahastojen ehtoihin on kirjattu lunastusmahdollisuus, kun pääomaa on jäljellä enää 20 prosenttia alkuperäisestä. Vuosien 2004 ja 2005 rahastot saavuttavat 20 prosentin kynnyksen vuosina 2015-2017.
Lainoja hoitava Green Tree voi 20 prosentin rajan kohdalla halutessaan ostaa jäljellä olevat lainat. Lainojen myynti vapauttaisi vakuuspääoman kertaheitolla. Jos Green Tree ei osta lainoja, Origen Financial voi kaupata lainat jollekin toiselle tai ostaa ne itse.
Origen Financialin arvo riippuu vahvasti siitä, mitä 20 prosentin saavuttamisen jälkeen tapahtuu.
Lainoja hoitava Green Tree voi 20 prosentin rajan kohdalla halutessaan ostaa jäljellä olevat lainat. Lainojen myynti vapauttaisi vakuuspääoman kertaheitolla. Jos Green Tree ei osta lainoja, Origen Financial voi kaupata lainat jollekin toiselle tai ostaa ne itse.
Origen Financialin arvo riippuu vahvasti siitä, mitä 20 prosentin saavuttamisen jälkeen tapahtuu.
Skenaario #1: Green Tree / "joku muu" ostaa lainat
Kassavirran arvo 20 prosentin diskonttokorolla on noin 50
miljoonaa dollaria, mikä tekee 1,97 dollaria per osake.
Skenaario #2: Origen Financial joutuu itse ostamaan lainat
Origen Financial joutuisi rahoittamaan osan ostohinnasta
ottamalla lainaa. Olettaen, että lainan korko on yhdeksän prosenttia ja pääomaa
ei voi palauttaa omistajille ennen lainan maksua kokonaan, näyttää vapaa kassavirta
tältä:
20 prosentin diskonttokorolla tuon kassavirran arvo on noin
31 miljoonaa dollaria, mikä tekee 1,20 dollaria per osake. Vuosien 2027-2035 vapaan kassavirran arvo on vain yksi sentti per osake, eli tässä skenaariossa koko arvo syntyy ennen 20 prosentin rajaa. Edullisemmilla
lainanehdoilla osakkeen arvo olisi reilusti korkeampi.
Lopuksi
Origen Financial tarjoaa tilaisuuden ostaa virta tuhteja
pääomanpalautuksia, jotka rapsahtavat tilille liikkui markkina mihin suuntaan
vaan. Ostaisin mielelläni enemmänkin tämänkaltaisia markkinariippumattomia
sijoituksia, mutten ole löytänyt muita.
Tapahtumia 20 prosentin rajan jälkeen on vaikea ennustaa. Kysyin
johdolta analyytikkopuhelussa, mitä uskovat tapahtuvan, mutta sain aikamoisen
ympäripyöreän vastauksen, josta ei ole juurikaan iloa. Hahmottelin muutaman todennäköisen
vaihtoehdon tähän juttuun.
Origen Financial palauttaa 45 miljoonaa dollaria omistajille
ennen 20 prosentin rajan saavuttamista, eli enemmän kuin nykyisen
markkina-arvonsa. Alla kassavirta 20 prosentin rajaan saakka erilaisilla
diskonttokoroilla.
Origen Financial tarjoaa siis 17 prosentin vuosittaisen
tuoton, vaikka 20 prosentin rajan jälkeen ei tippuisi enää penniäkään. Jos
Origen Financial saa myytyä lainat, nousee tuotto lähelle viittäkymmentä
prosenttia vuodessa.
Tuottoon ei ole laskettu verojen vaikutusta mukaan. Origen
Financial on tähän asti jakanut rahaa pääomanpalautuksina, joista suomessa ei
tarvitse maksaa veroa ennen kuin palautusten yhteissumma ylittää alkuperäisen
ostohinnan. Origen Financial pystyy hyvin todennäköisesti maksamaan jatkossakin
pääomanpalautuksia osinkojen sijasta, mutta riski osingoista on silti olemassa.
Jutun kaaviot ovat tulos monimutkaisesta mallinnuksesta,
jota ei saa millään mahtumaan muutaman sivun juttuun. Sijoitin itse Origen
Financialiin jo viime vuoden kesänä. Jutun kirjoittaminen on jäänyt roikkumaan,
kun en keksinyt tapaa esittää laskelmiani yksinkertaisesti. Päätin lopulta
esittää vain tulokset.
Viime kesän ostohinnasta 1,4 USD on palannut tähän mennessä
kotiin jo 56 senttiä. Hyvältä näyttää jatkossakin!
Kuva: © REK / pixelio.de. Kuvien lähde: http://www.pixelio.de/.
blogi.arvosijoittaja.fi -sivustolla esitettävä informaatio ei ole tarkoitettu osto- tai myyntisuositukseksi. Sijoituspäätökset tulee tehdä henkilökohtaisten arvioiden ja riskianalyysien perusteella. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta mistään välillisistä tai välittömistä rahallisista tappioista, jotka ovat aiheutuneet sivustolla julkaistusta tiedosta. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta julkaistun tiedon oikeellisuudesta tai siinä esiintyvistä virheistä. blogi.arvosijoittaja.fi -sivuston omistaja ei ota vastuuta linkeistä muille sivustoille. Sivuston ylläpitäjällä on oikeus päivittää tietoja tai poistaa sivustolla olevia tietoja milloin tahansa.
8 kommenttia:
Hi, I have invested in Origen Financial in the past (you might have read my write-up on my blog), but decided to sell because I'am worried that they won't be able to liquidate quickly, and overhead costs will eat in the return when we have to wait. Have you accounted for this in your FCF calcs?
PS. Ever considered publishing your blog in English?
Hi Alpha Vulture,
I am flattered that you follow my blog. I've considered writing in English, but decided against it. I make too many mistakes with basic grammar, such as articles. I would probably need to attend primary school in English to learn the proper grammar:)
Please drop me an email and I'll explain the deltas in my thinking compared with your earlier post (I believe from last year?). My email address is arvosijoittaja@gmail.com. (value investor" in Finnish:)).
> Origen Financial palauttaa 45 miljoonaa dollaria omistajille ennen 20
> prosentin rajan saavuttamista, eli enemmän kuin nykyisen markkina-
> arvonsa.
Tässä voi pitää long ja short position samanaikaisesti ja päästä molemmilla voitolle :)
3Q tuloksessa ei mainittiin osinko, muttei return of capital:ia kuten aikaisemmin.
Yritin kysyä hommasta, mutten mailauskuponki ei toimi. Pitää tässä soittaa tollaisen takia.
Tässä vielä linkki tuohon juttuun, mihin Alpha Vulture viittaa:
http://alphavulture.com/2012/08/28/exited-origen-financial
Zimbo: Origen julkaisee aina vuoden lopussa raportin, jossa on tähän mennessä kerrottu että jaettu raha ei ole osinkoa, vaan pääomanpalautusta.
Lapun saa hyvissä ajoin ennen kuin joutuu täyttämään veroilmoituksen.
Löysin lukijapalautteen ansiosta laskelmistani virheen. Kassavirta 20% rajaan mennessä onkin laskettua pienempi. Virheen korjauksen jälkeen skenaario 1 on yhä houkutteleva. Skenaario 2 näyttää huonommalta.
En osaa ennustaa ostaako joku lainat 20% kynnyksen kohdalla vai joutuuko Origen Financial ostamaan ne. Päätin siksi myydä osakkeet.
Tämä oli minun Reinhardt ja Rogoff -hetkeni tänä vuonna.
Myin sijoitukseni Origen Financialiin.
Tulos ostoerittäin:
+17,4% / 13 kk
+5,8% / 9 kk
-15,3% / 7 kk
Kaiken kaikkiaan jäin pari prosenttia voitolle, vaikka alkuperäinen analyysini oli virheellinen. Moukan tuuria!
Lähetä kommentti