Teknologiatiikeri Aasiasta

lauantai 27. lokakuuta 2012
Olen tutkinut ja hylännyt syksyn aikana yli kolmekymmentä arvostukseltaan houkuttelevaa teknologiayritystä. Viimein tärppäsi! Löysin yrityksen, jolle on luvassa mukavasti kasvua, mutta Herra Markkina on silti valmis myymään osakkeet lähes rahoitusomaisuuden nettoarvolla.

ESITTELY

Himax on taiwanilainen TFT- ja LCD-näyttökomponenttien valmistaja, jonka asiakkaita ovat perinteisesti olleet litteiden monitorien ja televisioiden valmistajat Aasiassa. Parin viime vuoden aikana asiakaskunta on laajentunut älypuhelinten, tablettien ja autonavigaattorien valmistajiin kaikkialta maailmasta.

Himaxin tuotteet ovat kaikenkokoisten litteiden näyttöjen ohjainpiirejä, kosketusnäyttöjen ohjainpiirejä, CMOS-kuvasensoreita ja projektorien ohjainpiirejä. Himax suunnittelee, markkinoi ja myy tuotteet itse, mutta valmistuksen hoitavat alihankkijat.

HALPA ILMAN OMAA SYYTÄ

Himax perustettiin vuonna 2001 Tainaniin, minkä jälkeen kasvu oli hulppeaa vuonna 2008 alkaneeseen finanssikriisiin saakka.



Finanssikriisi vähensi litteiden näyttöjen kysyntää, mikä näkyi välittömästi Himaxin liikevaihdossa ja tuloksessa. Juuri kun kriisin pahin vaihe oli ohi, Himaxin suurin asiakas Innolux Display Corp yhdistyi kahden kilpailijansa, Chimei Optoelectronicsin ja TPO Displays Corporationin, kanssa ja muodosti Chimei Innolux Corporationin.  Kaikki kolme olivat jo ennen yhdistymistään Himaxin asiakkaita, minkä vuoksi yhtäkkiä yli 60 prosenttia Himaxin liikevaihdosta oli Chimei Innoluxin varassa. Pian yhdistymisen jälkeen Chimei Innolux päätti laajentaa alihankkijakuntaansa, mikä tarkoitti Himaxille tilausten rajua vähentymistä.


Himax valmisti toiminnan alkuvuosina komponentteja lähinnä suuriin liitteisiin näyttöihin, joita käytetään televisioissa ja monitoreissa. Pienempien älypuhelimissa, autoissa ja tableteissa käytettävien näyttöjen kysyntä on kiihtynyt viime vuosina. Näytönohjainpiirien rinnalle on myös kasvanut hiljalleen uusia tuotteita muun muassa kosketuksen havaitsemiseen kosketusnäytöissä, optisen kamerakuvan digitointiin ja LCD-teknologiaan perustuviin projektoreihin. Himax onnistui noiden uusien tuotteiden avulla löytämään uusia asiakkaita ja vähentämään riippuvuutta Chimei Innoluxista.


Muualta kuin Chimei Innoluxilta tuleva liikevaihto on kasvanut vuosi vuodelta merkittävämmäksi. Tänä vuonna liikevaihto ja kannattavuus ovat lähteneet vahvaan kasvuun.


Pelkästään liikevoiton perusteella Himax on naurettavan halpa:
Markkina-arvo
332
- Käteinen
163
- Pitkäaikaiset sijoitukset
25
+ Velka
63
Yritysarvo
207


==> EV/EBIT 2012e
3,0

Myös substanssiarvon perusteella yritys on halpa. Itse asiassa osakkeen kurssi ei ole kaukana Benjamin Grahamin klassisesta mittarista NCAV (net current asset value).
Käteinen
166
+ Myyntisaamiset
213
+ Varasto
139
- Vastattavaa yhteensä
271
NCAV
272


NCAV / Markkina-arvo
82 %


OMISTAJAYSTÄVÄLLINEN JOHTO

Vahvasta kassavirrasta ei ole omistajalle iloa, jos kaikki tuotot katoavat johdon taskuihin. Varsinkin amerikkalaisissa teknologiayhtiöissä valtavien optiopakettien syytäminen henkilöstölle, käteisen hautominen ja järjettömät yritysostot ovat valitettavan yleisiä.

Piensijoittaja on täysin omistamiensa yritysten johdon armolla, sillä ainoastaan suuret, pääasiallisesti institutionaaliset sijoittajat, pääsevät vaikuttamaan yrityksen toimintaan. Johdon toivoisi hoitavan yritystä kuin omaansa. Paras vakuutus omistajaystävällisyydestä onkin se, että yrityksen johdon omaisuudesta merkittävä osa on sijoitettu yritykseen.

Himaxin johto omistaa 31,8 prosenttia yrityksestä.

Eipä olekaan yllätys, että Himax palauttaa rahaa kiitettävästi omistajilleen.



RISKEJÄ

Chimei Innoluxin tilausvolyymi saattaa vähentyä merkittävästi

Chimei Innolux tilausten arvo on vieläkin 35 prosenttia Himaxin vuosittaisesta tilauskannasta, minkä vuoksi vähennykset vaikuttaisivat merkittävästi Himaxin tulokseen. Chi Mein ja Innoluxin yhdistymisprosessi on ollut kivulias ja yritys teki vuonna 2011 suuren tappion. Chimei Innoluxin tulos on kuitenkin parantunut viimeisen vuoden aikana kvartaali kvartaalilta ja analyytikot ennustavat tämän vuoden viimeiselle kvartaalille jo positiivista tulosta.

Himaxin tuotteet eivät ole kilpailukykyisiä, minkä vuoksi Himax menettää asemiaan

Kilpailu Aasian komponenttivalmistajien välillä on veristä, minkä vuoksi tuotekehityksen epäonnistuminen näkyy hyvin nopeasti liikevaihdossa ja tuloksessa. TFT- ja LCD-paneelien markkinassa on kuitenkin muutamia piirteitä, mitkä vähentävät riskiä. Ensinnäkin, pienten- ja keskisuurten näyttöjen markkina on huimassa kasvussa. Display Search ennustaa älypuhelinnäyttöjen toimitusmäärien kaksinkertaistuvan ja tablettien  näyttöjen toimitusmäärien kolminkertaistuvan vuoteen 2016 mennessä. Kovaa kasvavalla markkinalla markkinaosuuksia menettäväkin usein silti kasvattaa liikevaihtoaan. Toisekseen, toimivan toimittaja-tilaajasuhteen rakentaminen vaatii melkoisia investointeja ja aikaa, minkä vuoksi asiakas ei vaihda toimittajaa ilman painavaa syytä. Kolmanneksi, Himax on tuplannut markkinaosuutensa pienissä ja keskisuurissa paneeleissa viimeisten kolmen vuoden aikana, minkä vuoksi ainakin tähän asti Himax on ollut erittäin kilpailukykyinen.

VOITTO / TAPPIO -SUHDE

Himaxin vuoden 2012 arvioidulla tulostahdilla laskettu arvostus verrattuna taiwanilaisiin kilpailijoihin:

Varovaisesti arvioitu kohtuullinen arvostustaso Himaxille on EV/EBIT = 10, mikä on Raydiumia lukuun ottamatta yhä kaikkia vertailuryhmän yrityksiä alempi.

Arvioin Himaxin tulevaisuutta seuraavilla skenaarioilla:

  •  Nykyinen trendi jatkuu: Chimei Innoluxin tulos kääntyy positiiviseksi. Pienten ja keskisuurten litteiden näyttöjen markkina kasvaa yli 25 prosenttia vuodessa seuraavat vuodet, suurten litteiden näyttöjen markkinan kasvaa inflaation verran (3%). Himaxin liikevaihdon kasvu seuraa markkinan kehitystä.

  • Tulos jää vuoden 2012 tasolle. Himax ei onnistu kasvamaan markkinan mukana.

  • Tulos jää vuoden 2011 tasolle. Himaxin tulos palaa vuoden 2011 tasolle, joka oli yrityksen historian heikoin vuosi.

  • Chimei Innoluxin toiminta loppuu ja tulos jää vuoden 2011 tasolle.

 Osakkeen todellinen arvo eri skenaarioissa vuonna 2014:

Skenaario
Todellinen arvo
Tuotto%
Nykyinen trendi jatkuu
6,0
232 %
Tulos jää vuoden 2012 tasolle
4,9
167 %
Tulos jää vuoden 2011 tasolle
1,7
-4 %
Chimai Innoluxin toiminta loppuu ja tulos jää vuoden 2011 tasolle
1,5
-17 %

Molempien negatiivisten skenaarioiden toteutuminen tarkoittaisi nykyisen liiketoiminnan trendin kääntymistä täysin, minkä vuoksi arvioin että positiivisten skenaarioiden toteutumistodennäköisyys on reilusti yli 50 prosenttia. Himax tarjoaa siis loistavan voitonmahdollisuuden pienellä pysyvän pääoman menetyksen riskillä - juuri tuollaisia sijoituskohteita etsin salkkuuni!


YHTEENVETO

Olen syksyn aikana tutkinut yli kolmeakymmentä teknologiayritystä. Löysin useita arvostukseltaan erittäin houkuttelevia kohteita, mutta sijoitus kaatui aina heikkoon hallinnointitapaan - monille teknologiayrityksille omistajat tuntuvat olevan ikävä kiusa, jota pitää rauhoitella säveltämällä uskomattomia kasvulupauksia. Kuten eräs teknologia-analyytikko totesi osuvasti "everybody has their hockey stick".

Teknofirman "jääkiekkomaila".

Monen firman kohdalla sijoitus kääntyy kunnolla voitolle vain, jos tuo jääkiekkomaila toteutuu. Toimiva johto taas palkitsee itseään ruhtinaallisesti alusta asti ja on valmis hyppäämään seuraavaan yritykseen, jos liiketoiminta ei etenekään toivotulla tavalla - tällaistako kasvusijoittaminen todella on?

Himax on piristävä poikkeus teknologiayritysten joukossa. Osake tarjoaa hyvän mahdollisuuden reiluun voittoon suhteellisen pienellä tappion riskillä. Pienten ja keskisuurten  TFT- ja LCD-näyttöjen markkina kasvaa ripeästi vielä vuosia ja Himax ottaa tuosta kasvusta oman osansa. Himaxin johdolla on merkittävä määrä omaa rahaa kiinni yrityksessä. Ei olekaan ihme, että johdon päätökset ovat järjestäen omistajaystävällisiä - johto hoitaa firmaa kuin omaansa. Omistan mielelläni pienen palan tästä aasialaisesta teknologiatiikeristä.



Related Posts Plugin for WordPress, Blogger...
blogi.arvosijoittaja.fi -sivustolla esitettävä informaatio ei ole tarkoitettu osto- tai myyntisuositukseksi. Sijoituspäätökset tulee tehdä henkilökohtaisten arvioiden ja riskianalyysien perusteella. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta mistään välillisistä tai välittömistä rahallisista tappioista, jotka ovat aiheutuneet sivustolla julkaistusta tiedosta. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta julkaistun tiedon oikeellisuudesta tai siinä esiintyvistä virheistä. blogi.arvosijoittaja.fi -sivuston omistaja ei ota vastuuta linkeistä muille sivustoille. Sivuston ylläpitäjällä on oikeus päivittää tietoja tai poistaa sivustolla olevia tietoja milloin tahansa.

25 kommenttia:

laakari kirjoitti...

Mukava, miellyttävälukuinen teksti. En ole itse varmaan lähdössä it-osakkeisiin mukaan kovin helpolla, mutta tämänkaltaisissa voisi olla jotain.

Miksi sijoittajat hinnoittelevat tämän firman noin alhaalle? Et sitä suoraan sanonut, mutta pitänet syynä suurta riippuvuutta Chimei Innoluxista? Mikä erottaa tämän firman kilpailijoistaan, jos kerran tuotteet ovat bulkkikamaa?

Et arvioinut kannattavuutta tässä; onko bulkkituotteessa saatavilla marginaalia kustannusten ylittämiseksi? Vai onko kulujen hallinta hyvää luokkaa? Entä pääomien käytön tehokkuus? Vivuttaako firma toimintaansa velalla?

Ja lopuksi tärkein: mitä pidät aliarvostuksen laukaisevina katalyytteinä? Kävit jo skenaariot läpi, mutta pysyykö firma value trappina?

Zimbo kirjoitti...

> Miksi sijoittajat hinnoittelevat tämän firman
> noin alhaalle?

Minä veikkaisin että markkina ei ole tajunnut HIMX:n tilanteen muuttuneen. Firman myynti alkaa juuri nousta kolmen vuoden tuskan jälkeen.

laakari kirjoitti...

Yhtiö kuuluu 330 milj USD arvollaan small cap luokkaan, joten mahdollisuus pieneen hinnoitteluvirheeseen voi jopa olla olemassa.

Ajatteletko Zimbo kyseessä olevan siis käänneyhtiö, jonka aliarvostuksen laukaisisi kassavirtojen positiivinen kehitys?

Arvosijoittaja kirjoitti...

Olen halvasta hinnoittelusta samaa mieltä Zimbon kanssa. Himaxin kehitys 2008-2011 näyttää päällisin puolin surkealta. Pelkästään koko liikevaihtoa tarkastelevalta jää huomaamatta, että todellisuudessa liikevaihto koostuu kahdesta täysin erisuuntaan kehittyvästä komponentista:

- Chimei Innolux 2009-2011: -24% / vuosi

- Muut asiakkaat 2009-2011: +23,7% / vuosi

Chimein liikevaihdon vähentyminen kätkee vauhdikkaan kasvun liiketoiminnassa muiden asiakkaiden kanssa.Yksikään muista asiakkaista ei edusta 10% liikevaihdosta, joten tuo uusi liikevaihto on kaiken lisäksi terveemmällä pohjalla ja arvokkaampaa kuin Chimeiltä tuleva.

Katalyytti on yksinkertaisesti Chimein suhteellisen osuuden väheneminen ja kokonaisliikevaihdon kasvu, eli siis nykyisen liiketoiminnan trendin jatkuminen. Lisäksi osakkeiden takaisinostot ja mahdolliset osingon korotukset voivat toimia katalyyttina.

Sinänsä markkina on jo huomannut parannuksen, sillä osakkeen kurssi on tuplautunut vuoden alusta, jolloin tiedossa oli vain vuoden 2011 synkkä tilanne.

Himaxin tuotteet eivät ole bulkkia siinä mielessä kuin vaikka sokeri tai paperi, sillä tässä on kuitenkin kyse hitec-komponenteista. Himaxin kilpailuvaltteja ovat tuotekehitysosaaminen, patenttisalkku ja logistiikkaosaaminen. Uuden kilpailijan on erittäin vaikea tunkea mukaan, sillä teknologian lisäksi pitäisi ratkaista valmistaminen, logistiikka ja luoda asiakassuhteet.

Toisaalta kilpailu markkinallla on kovaa, mikä pitää hinnat kurissa. Esimerkiksi pienten LCD-TFT piirien markkina on jaettu melkoiselle määrälle pelureita:

ILi Tech 11,9%
Renesas 11,5%
Samsung 11,3%
Himax 11,3%
Novatek 10,2%
Orise 4,9%
Seiko Epson 4,6%
Sitronix 4,3%
Sony 4,3%
Toshiba 3,9%
Magnachip 3,5%
Sharp 1,5%
Muut 16,8%

Marginaalit jne jätän kotitehtäväksi. Osa niistä on itse asiassa leivottu jutun tekstiin, osan jätin pois, sillä nytkin jutusta tuli paljon pidempi kuin mitä lähdin alunperin kirjoittamaan.

Pyrin osakeanalyysijutuissani kirjoittamaan analyysin tuloksista, jotka ovat tutkimustyön ja pohdinnan tuotteita. Numerotiedot voi helposti tarkistaa netistä - niiden toistaminen tässä ei luo lukijalle minkäänlaista lisäarvoa.

laakari kirjoitti...

En minä niin numerotietojen toistoa odottanutkaan, vaan sitä, että jos olisit analysoinut vaikkapa velkataakan kehittymistä ja syitä sille. Olisin mielelläni lukenut niistäkin. Valmiit numerot osaan minäkin jopa hakea netistä :)

Arvosijoittaja kirjoitti...

Ok:

- Normaalisoitu myyntikate on 21-22 prosenttia ja normalisoitu liikevoittomarginaali on noin 10 prosenttia.

- Himax on koko historiansa ajan tuottanut vahvasti positiivista vapaata kassavirtaa, eikä velkaa ole tarvittu kasvun rahoittamiseen. Velan rooli Himaxille on lähinnä pääomarakenteen optimiointi. Velkaa on tällä hetkellä 63 MUSD ja käteistä 165 MUSD, joten Himaxilla on yli 100 MUSD nettokäteistä. Minun makuuni velkaa voisi olla reilusti enemmän ja käteisestä voisi palauttaa suurimman osan omistajille.

Pääoman allokaatiossa ehkä tärkeintä on se, että johto on jatkuvasti palauttanut pääomaa auliisti omistajille. Nyt jos tulos paranee, niin olisi todella yllättävää, jos omistajille palautettavan pääoman määrä ei kasvaisi mukana.

J.Ko kirjoitti...

Olisi kiva kuulla mistä haet näitä tunnusluvuiltaan halpoja teknofirmoja ja ehkä myös mitä olet tarkemmin katsellut ja mikä pelästytti pois.

Oletko muuten analysoinut Himaxin teknologioita ja tuotekehitystä, että kuinka kilpailukykyinen se on nyt ja tulevaisuudessa? Entä kuinka paljon näyttöjen valmistajat (esim. Samsung) pyrkivät käyttämään omaa näyttöjenohjausteknologiaa?

Adreno kirjoitti...

"Minun makuuni velkaa voisi olla reilusti enemmän ja käteisestä voisi palauttaa suurimman osan omistajille."

Voisitko avata tätä hieman? Miksi maksaa osinkoja velalla?

Arvosijoittaja kirjoitti...

J.Ko: Haen uusia kohteita seuraavilla tavoilla:

- Netistä hyvistä blogeista / siteilta

- Uutisten perusteella (tilaan Financial Timesia ja Frankfurther Allgemeinea)

- Analysoin "suuria erikoistilanteita" ja ekosysteemiä niiden ympärillä, silloin kun sopiva on tarjolla. Esimerkiksi BP: Macondon onnettomuus 2010 ja Nokian strategiamuutos 2011.

- Screenaan ajoittain.

Olen analysoinut lähinnä industryn kysynnän tasolla. En ole lähtenyt kaivelemaan yksittäisiä Himaxin tuotteita (minulla olisi kyllä siihen tässä tapauksessa osaamista), sillä analyysi vaatisi enemmän aikaa kuin haluan tähän käyttää. Tuotteiden kilpailukyvyssä luotan loppujen lopuksi johdon kykyyn jatkaa yrityksen ohjaamista taitavasti ja nykyisen trendin jatkumiseen. Erikoistilanteissa tarkoitus on pitää osaketta maksimissaan kolme vuotta, joten hirveän kauas tulevaisuuteen ei onneksi tarvitse katsoa. Himaxin johto saa asiakkailtaan vuoden pituisen ennusteen kysynnästä, mihin johdon antamat ennusteet Himaxin kehityksestä perustuvat. Johdon antama guidance on yleensä ollut tuon ennusteen ansiosta hyvin kohdallaan.

Pois karsituista firmoista:

- Tesseran (TSRA) olen ottanut tarkkailuun. TSRA yrittää muuttua kännykkäkameroiden osien ODM:ksi. Tuo ODM-toiminnan käynnistys on sen verran riskialtista, etten uskalla hypätä mukaan ennen kuin merkkejä on ilmassa, että homma toimii oikeasti. Tesseran heikko governance tosin huolestuttaa - jääkö kaikki voitto johdolle?

- Jätin monta firmaa väliin, koska en ymmärrä teknologia-aluetta riittävän hyvin. Esim: lääketeollisuudesta BDSI, CBRX, EXEL, POZN jne.

- Varsinkin screenaus tuottaa tavattoman määrän roskaa: kertaluonteisia tulospiikkejä, kuolemassa olevia firmoja, ikävä yllätys tulossa jne. Esimerkiksi Majesco (COOL). Koko firma on yhden Wii-pelin (Zumba for Wii) varassa ja sekä peli että platform ovat hiipumassa.

- Surkean governancen firmoja olisi lähes loputon määrä. Tässä muutama esimerkki:

Dolby Laboratories (DLB). Käteistä miljardi, vaikka firma takoo vapaata kassavirtaa satoja miljoonia vuosi vuodelta. SEC-raporteista kannattaa tarkistaa perustajalle Ray Dolbylle myönnettyjen etuuksien määrä, mikä on uskomaton.

Ubiquity Networks (UBNT). Johto ei raportoi vaan myy firmaa. Pitkän aikavälin kasvutavoite on 28% / vuodessa:) Tuo vielä proprietary WLAN-tuotteilla...







Terva Sheikki kirjoitti...

Voiko himaxia ostaa Saksan pörsseistä?

Arvosijoittaja kirjoitti...

Adreno: velkaraha on omaa pääomaa halvempaa. Jos Himaxin luottoluokitus olisi vaikkapa BBB, niin lainaa irtoaisi noin 6 prosentin korolla. Oman pääoman korko täytyy olla reilusti yli 10 prosenttia. Kaiken lisäksi korkojen maksun vieraalle pääomalle voi vähentää veroista, joten tuosta 6 prosentin korosta osan saa takaisin verosäästöinä.

Yritys luo lisäarvoa tuottaessaan sijoitetulle pääomalle korkeampaa tuottoa kuin pääoman kulu. Jos pääoman hinta laskee, niin lisäarvo kasvaa. Siksi kaikkea ei kannata tehdä omalla pääomalla, tosin Himaxin kaltaisen teknoyrityksen kannattaa leveroida varovasti, jottei huonon suhdanteen iskiessä tule ongelmia.

Lisäksi 100 miljoonan hautominen käteisenä korollisella tilillä (1,5% korko ehkäpä?) ärsyttää. Omistajat varmaan keksisivät tuolle rahalle tuottavampaa käyttöä?

Himaxin tapauksessa näkisin mieluummin vapaata pääomaa käytettävän osakkeiden takaisinostoihin. Ostoja voisi minun puolestani rahoittaa velkarahalla, kunhan leverage pysyy kohtuullisena.

Arvosijoittaja kirjoitti...

Terva: Voi, mutta tuskin kannattaa. Ainakin Frankfurtin vaihto on lähes nolla, mikä tarkoittanee että osto menee läpi vain suostumalla usean prosentin preemioon oikean kurssin päälle.

Ostin itse osakkeeni ADR:inä Nasdaqista.

sopuli kirjoitti...

Kiitos hyvästä kirjoituksesta! Pienen semanttisen (mutta mielestäni merkittävän) korjauksen tekisin tuohon kirjoituksesi. Kirjoitit: "Pelkästään kassavirran perusteella Himax on naurettavan halpa". Meneeköhän tässä käsitteet hieman sekaisin, koska näyttäisit tuon lauseen alla analysoivan yritysarvon suhdetta tulokseen (EBIT), et niinkään kassavirtaan - ero Himax:n kohdalla on merkittävä?

Himax:n Q2/12-osarista:
Operatiivinen kassavirta 1-6/12: $6.8M
Investointien kassavirta 1-6/12: -$2.8M
Rahoituksen kassavirta 1-6/12: -$7.7M

Investoinnit ovat yleensä osa jatkuvaa liiketoimintaa, jonka vuoksi otan ne huomioon laskelmissani. Investointien kanssa laskettuna yritysarvon suhde kassavirtaan annualisoituna:

EV/(O+I)CF = 25.9

Tämä ei ole enää millään tapaa poikkeuksellisen alhainen, ennemminkin päinvastoin. Ts. mielestäni kassavirtaperuteisesti Himax on arvostettu varsin korkealle. Olennaista onkin miettiä miksi tulosperusteinen arvostus näyttää tässä tapauksessa aivan erilaiselta kuin kassavirtaperusteinen.

Nopean vilkaisun pohjalta kassavirran heikkous vs. tulos johtuu pääosin siitä, että varastojen määrä (inventories) on kasvanut $26 miljoonaa ensimmäisellä vuosipuoliskolla. Ts. myynneistä saatu raha on pistetty kiinni omiin tuotteisiin. Tämä voi olla hyvä tai huono merkki - tässä tapauksessa koska myyntivolyymit ovat samaan aikaan nousseet, niin tulkitsen sen positiivisena - tukee tarinaa käänneyhtiöstä.

Viimeisenä huomiona Himaxista ottaisin kantaa tuohon osakkeenomistajien palkitsemiseen. Tänä vuonna osinko puolitettiin edellisestä vuodesta ja myös omien osakkeiden ostot ovat laskeneet - ensimmäisellä vuosipuoliskolla ostettiin $7.7M edestä osakkeita, joista pääosa alkuvuodesta ja edellisellä kvartaalilla enää $1.1M. Analyysini on sama kuin edellä eli tällä hetkellä johto näyttäisi panostavan tällä hetkellä myynnistä saadun kassavirran omiin tuotteisiin.

Olen samaa mieltä, että Himax on poikkeuksellisen mielenkiintoinen kohde. Pitää ottaa firma seurantaan. Taidan kuitenkin katsoa Q3-katsauksen yli ja katsoa, millaisena tuo kassavirtatrendi jatkuu.

http://www.himax.com.tw/en/news/pdf/HIMAX_2Q12_Earnings_PR_Final.pdf

Arvosijoittaja kirjoitti...

Kiitos! Korjasin tekstiin kassavirran tilalle liikevoiton.

Himaxin suurimmat investoinnit tulevaisuuteen eivät näy "investointien kassavirrassa". Himax nimittäin käyttää vuosittain 8-12 prosenttia liikevaihdosta tuotekehitykseen, joka kirjataan sen vuoden kuluihin jona kehitys on tehty. Kehityksen hedelmät yritys nauttii kuitenkin suurelta osin vasta myöhempinä vuosina. Kehityskulujen kapitalisointi antaisi paremman kuvan nykyisestä tuloksentekokyvystä. Osa myyntiin sijoitetusta rahastakin on investointia tulevaisuuteen.

Toivottavasti alla oleva taulukko on vielä kommentin postauksen jälkeenkin luettavissa. Eli siis tuotekehityksen ja myynnin suuruus verrattuna liikevaihtoon:

2007 2008 2009 2010 2011 2012 H1
Tuotekehitys % 8,0 % 10,5 % 10,3 % 11,9 % 12,5 % 9,1 %
Myynti % 1,0 % 1,4 % 1,5 % 2,1 % 2,3 % 2,0 %

Investointien kassavirta sisältää seuraavanlaisia eriä:

Purchase of property and equipment (2,615)
Purchase of available-for-sale marketable securities (11,773)
Disposal of available-for-sale marketable securities 11,769
Purchase of investment securities (3) ---
Release (pledge)of restricted cash equivalents and marketable
securities (2)
Increase in other assets (156)

Noista ainoastaan "purchase of property and equipment" ja "Increase in other assets" ovat oikeita investointeja liiketoimintaan. Muut liittyvät yrityksen 163 miljoonan dollarin käteisläjän lyhytaikaiseen sijoittamiseen.

Pyrin omassa analyysissani selvittämään yrityksen normalisoidun vapaan kassavirran, jos investointeja kasvuun ei huomioida (oleellisesti sama konsepti kuin perinteisten arvosijoittajien owner earnings). Tuo tarkoittaa käytännössä tilinpäätöstietojen uudelleenkirjoittamista normalisoituun muotoon. Esimerkiksi tässä tapauksessa R&D:sta suurin osa pitää kapitalisoida.

Mietin sen jälkeen, miten yritys sijoittaa tuon vapaan kassavirran. Himax tosiaan on tänä vuonna sijoittanut vapaan kassavirtansa kasvuun, mikä näyttää mielestäni oikealta päätökseltä.

sopuli kirjoitti...

Tulos vaikuttaa kyllä melko hyvältä ensi silmäyksellä - sekä myynti, että marginaalit kasvussa.

Kassavirta oli edelleen heikko (OCF -7M$), mutta selittyy pitkälti käyttöpääoman muutoksilla. Varastot kutistuivat suunnilleen saman verran kuin myyntisaamiset kasvoivat. Toisin sanoen myynti kasvoi, mutta se ei realisoitunut vielä tässä kvartaalissa kassavirran kasvuna, vaan ainoastaan myyntisaamisten kasvuna. Samaan aikaan ostovelkoja lyhennettiin 30M$, josta seurauksena negatiivinen kassavirta. Jos nämä käyttöpääoman muutoksiin liittyvät muutokset siivoaa pois, niin kassavirtakin näyttää varsin kelvolliselta.

Tosin pitää aina muistaa, että sijoittajan tuotot (osingot) maksetaan käteisellä, ei kasvaneilla myyntisaamisilla..

Arvosijoittaja kirjoitti...

Juu. Samaa mieltä.

Himaxin analyytikkokonferenssi on tänään klo 15:00 Suomen aikaa, joten sen jälkeen tiedetään vähän lisää. Erityisesti johdon guidance kiinnostaa. Himax saa asiakkailtaan 12 kk rolling -näkymän tilauksiin, minkä ansiosta guidance on useimmiten hyvin kohdallaan.

sopuli kirjoitti...

Lisään vielä yhden (melko vähäpätöisen) merkillisyyden Himax:n taseesta - goodwill kasvoi yhtäkkiä $4M, vaikka käsittääkseni mitään yritysostoja tms. merkittäviä hankintoja ei ole tehty. En keksi tälle selitystä äkkiseltään.

Kuten sanottu, niin osari näyttää omiin silmiini kaikin puolin (odotetun) positiiviselta.

sopuli kirjoitti...

Yllättävän kesy oli avauksesta, otin itse kahdella taalalla salkkuun. Kiitokset vielä, että toit tämän firman tietoisuuteeni (riippumatta siitä, meneekö sijoitus syteen tai saveen).

Arvosijoittaja kirjoitti...

Analyytikkokonferenssissa Himaxin johto antoi seuraavanlaisen guidancen:

Q4 Guidance

- Liikevaihto: samansuuruinen kuin Q3 tai jonkin verran pienempi
- Gross Margin: samansuuruinen kuin Q3
- Tulos per osake: 7 - 8,5 senttiä

2012 Guidance

- Liikevaihto: 737 MUSD
- GM: 23,1%
- EPS: 28,6 - 30,1 senttiä

Guidancessa ei ollut mitään ihmeellistä. Q4 on Q3:a hiljaisempi kvartaali, koska joulumarkkinoiden laitteiden osat toimitetaan Q3:ssa. Seuraava sesonki on kiinalainen uusi vuosi, joka alkaa näkyä kysynnässä joulukuussa.

Guidancen mukaisella tuloksella per osake P/E 2012 on 6,6 - 7, mikä on nettovelattomalle kasvufirmalle hyvin alhainen.

Pidemmän aikavälin kehityksestä johto sanoi seuraavaa:

- Pienet/keskisuuret paneelit
- Reipas kasvu jatkuu
- Älypuhelinten näyttöjen kysyntä kasvaa huimaavaa vauhtia erityisesti Kiinassa
- Himaxin liiketoiminta on tähän mennessä ollut pääasiassa top tier -OEM:ien kanssa. Pyrkivät kasvattamaan liiketoimintaa myös pienempien toimijoiden kanssa jatkossa.

- Suuret paneelit
- Kasvu on jatkossa hidasta (single digit growth)
- Pyrkivät voittamaan markkinaosuuksia

- Muut tuotteet
- Kosketusnäyttöjen kontrollerit ja kameran kuvasensorit kovassa kasvussa


Arvosijoittaja kirjoitti...

Sopuli: kiitos hyvistä kommenteista!

Tuplasin sijoitukseni Himaxiin - samassa veneessä ollaan...

dyel kirjoitti...

tästä lähti riskiä salkkuun, kiitos vinkistä!

Arvosijoittaja kirjoitti...

Hienoa että juttu kiinnosti!

Painotan vielä, että nämä jutut eivät ole osto- tai myyntisuosituksia. Pyrin esittämään oman analyysini tuloksia, joiden perusteella teen omat sijoituspäätökseni. Alla vielä disclaimeri, joka on jokaisen jutun lopussa.

blogi.arvosijoittaja.fi -sivustolla esitettävä informaatio ei ole tarkoitettu osto- tai myyntisuositukseksi. Sijoituspäätökset tulee tehdä henkilökohtaisten arvioiden ja riskianalyysien perusteella. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta mistään välillisistä tai välittömistä rahallisista tappioista, jotka ovat aiheutuneet sivustolla julkaistusta tiedosta. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta julkaistun tiedon oikeellisuudesta tai siinä esiintyvistä virheistä. blogi.arvosijoittaja.fi -sivuston omistaja ei ota vastuuta linkeistä muille sivustoille. Sivuston ylläpitäjällä on oikeus päivittää tietoja tai poistaa sivustolla olevia tietoja milloin tahansa.

Adreno kirjoitti...

Tuollaiset disclaimerit kuuluu mun mielestä rapakon toiselle puolelle :P

Arvosijoittaja kirjoitti...

Heh:) En kutsunut litaniaa sentään "turvalliseksi satamaksi".

Kun saat pankista / brokerilta analyysia osakkeista, niin niissä on Suomessakin kaikissa lopussa samankaltainen disclaimeri. Jaan mielelläni analyysini tuloksia, mutten millään voi olla vastuussa toisten tekemistä sijoituspäätöksistä.

Arvosijoittaja kirjoitti...

Myin loputkin Himaxin osakkeeni.

Tämä treidi pääsee arvosijoittajan "Hall of Fameen":

- eka myyntierä jäi 105% voitolle / 4 kk sijoitusaika

- toka erä 191% voittoa / 5 kk

Toivottavasti mahdollisimman moni lukija oli mukana kahmimassa tuottoa!

Lähetä kommentti