Suomalaisten micro cap IT-osakkeiden kaivelu tuotti ensimmäisen hedelmän: ostin Digian osakkeita. Myin muutama vuosi sitten Nokiat pois salkustani, eikä salkussani ole sen jälkeen ollut suomalaisia firmoja. Digian osto on minulle siis historiallinen virstanpylväs ja toivottavasti ei tarkoita sitä, että alan suomettua.
Digia myi viime vuonna ohjelmistopalveluja ja -tuotteita 130 miljoonan euron edestä. Liikevaihto syntyy Mobile Solutions -yksikön mobiilisoftankehityspalveluista (40% liikevaihdosta) sekä Enterprise Solutions -yksikön ratkaisuista ja tuotteista taloushallinon ja liiketoiminnanohjauksen alueelle. Voittoa syntyi 11,5 miljoonaa euroa, joka on noin 9 prosenttia liikevaihdosta.
Osakkeen arvostus
Digian yritysarvo (EV) on 78 miljoonaa tämän päivän pörssikurssilla (3,05 euroa). Suhteututtuna vuoden 2010 liiketulokseen (17,2 miljoonaa) EV/EBIT on 4,6. Vapaa kassavirta suhteessa yritysarvoon on 14%.
Arvostus kilpailijohin ja edellisiin vuosiin verrattuna näyttää seuraavalta:
EV/EBIT | 2010 | 2009 | 2008 | 2007 | 2006 |
Digia | 6,8 | 5,4 | 5,7 | 8,8 | 13,7 |
Ixonos | 8,8 | 12,8 | 6,4 | 11,6 | 8,9 |
Tieto | 9,7 | 10,2 | 4,5 | 12,0 | 17,0 |
Elektrobit | -17,2 | 173,8 | 0,1 | -7,1 | -28,8 |
Digia on halpa sekä yrityksen omaan historialliseen arvostukseen verrattuna että kilpalijoihin verrattuna. Kaiken lisäksi Digia on kasvanut viime vuodet kilpailijoita nopeammin:
EBITin kasvu 2006 - 2010 per vuosi | |
Digia | 13 % |
Ixonos | 6,7 % |
Tieto | -0,4 % |
Elektrobit | NA |
Kaikenkaikkiaan tämänhetkinen arvostus näyttää käsittämättömän halvalta.
Miksi osake on halpa?
Nokian strategiamuutos: Nokia ilmoitti 11. helmikuutta siirtyvänsä älypuhelimissa Windows Phone -käyttöjärjestelmään Symbianin ja MeeGon sijasta, jotka molemmat ovat avainosaamisalueita Digian Mobile Solutions -yksikölle. Nokia myi Symbian-tomintonsa Accenturelle, joka on Digiaa noin sata kertaa suurempi kilpailija. MeeGoa jatketaan N9-laitteen julkistukseen asti, minkä jälkeen MeeGo muuttuu Nokialla paljon pienemmän volyymin tutkimusprojektiksi. Mobile Solutions -alue on siis kokenut radikaalin muutoksen, joka vähentää Mobile Solutionsin palveluiden kysyntää ja todennäköisesti yrityksen arvoa. Digian ja kilpailijoiden pörssikurssit tippuivatkin rajusti muutoksen seurauksena.
Digian velanvähennysohjelma: Digialla oli vuoden 2007 lopussa 45 miljoonaa velkaa, mikä on suuri määrä yrityksen kokoon verrattuna. Yritys sopi velan vähentämisohjelmasta, jonka tarkoituksena on maksaa velat kokonaan pois vuoden 2011 loppuun mennessä. Ohjelman seurauksena Digia maksoi vain 15 prosenttia vuoden 2008 tuloksestaan osinkoina, mikä on saattanut ärsyttää osinkoja tuijottavia sijoittajia. Velanmaksu onnistui nopeasti, minkä ansiosta osingonmaksu nousi korkeammalle tasolle jo vuoden 2009 tuloksesta. Alhainen osinko, korkea velkataakka ja lama selittänevät vuosien 2008 ja 2009 heikon arvostuksen.
Digia on microcap-osake. Digian osaketta vaihdetaan harvakseen, mikä laskee osakkeen arvoa. Institutionaalisten sijoittajien osuus osakkeista on vain 4,5%, eli Digia lienee useimpien suurten sijoittajien ulottumattomissa. Nämä osakkeen arvostusta painavat tekijät eivät poistu minnekkään ellei Digia kasva ulos microcap -kategoriasta, mikä olisi osakkeenomistajalle lottovoitto. Jättipottia odotellessa täytyy kuitenkin hyväksyä, että yrityksen koon takia vaikkapa Tiedon arvostus pysynee korkeampana.
Nokian strategiamuutoksen vaikutus
Mobile Solutions -yksikkö tuotti vuonna 2010 55,2 miljoonan liikevaihdon ja 6,2 miljoonan euron liiketuloksen (EBIT). Digia ei kerro Nokian osuutta Mobile Solutions -liikevaihdosta, mutta sen täytyy olla erittäin korkea Digian Suomi-keskeisyyden takia. Digialla on myyntikonttorit Suomen lisäksi vain Venäjällä, Ruotsissa ja Kiinassa, minkä perusteella muut mobiiliasiakkaat lienevät applikaatioiden tilaajia ja ehkä Sony Ericsson Ruotsissa. Applikaatioprojektit ovat keskimäärin pienehköjä, minkä takia arvaan Nokian osuudeksi 90 prosenttia.
Elop kertoi helmikuun 11. päivä, että Nokian alihankinta vähenee ja että yritys siirtyy Windows Phone -käyttöjärjestelmään Symbianin ja MeeGon sijasta. Tämä tarkoittaa sitä, että alihankinnan kokonaismäärä vähenee ainakin jonkin verran ja että Digian täytyy värvätä Windows Phone -osaajia tai kouluttaa osaajia Symbianista/MeeGosta Windows Phoneen.
Digia on vastannut muutokseen irtisanomalla noin kolmanneksen Mobile Solutions -yksikön henkilöstöstä. Vähennys on suurempi kuin kilpailijoilla.
Mobiilipalvelulaskutus perustuu pitkälti työtunteihin, minkä takia arvioin muutoksen vaikutusta suoraviivaisesti vähentämällä kolmanneksen pois vuoden 2010 liikevaihdosta ja EBITistä, jotka ovat korjattuina 36,4 miljoonaa ja 4,1 miljoonaa euroa. Irtisanomisista aiheutuu kertaluonteisia kuluja, jotka jätän tässä tarkastelussa huomiotta, koska ne eivät vaikuta Digian pidemmän tähtäimen tuloksentekokykyyn.
Kohtuullinen arvostus
Korjatulla vuoden 2010 EBITillä ja historiallisesti normaalimalla EV/EBIT arvostuksella 7 - 9 osakkeen hinnan tulisi olla 4,4 - 5,9 euroa.
Yhtiön liikevoitosta 64% syntyy Enterprise Solutions - yksiköstä, jonka liiketoiminta ei ole kärsinyt Nokian muutoksesta ja joka hyvin todennäköisesti jatkaa rivakkaa kasvua. Enterprise-maailmassa pilvipalvelut, älypuhelimet ja tabletit kasvattavat palvelujen tarvetta.
Digia on sopeuttanut henkilöstömääräänsä Mobile Solutions -alueella kysynnän laskuun jo rajusti.
Arvioin, että nykyinen kapasiteetti vastaa alueen kysyntää ja että liikevaihto pysyy vähintään korjatulla vuoden 2010 tasolla.
Arvioin, että nykyinen kapasiteetti vastaa alueen kysyntää ja että liikevaihto pysyy vähintään korjatulla vuoden 2010 tasolla.
Osakkeen arvostus on niin alhainen, että pysyvän pääoman menetyksen riski näyttää aika pieneltä. Jos koko Mobile Solutions -toiminta loppuisi, niin pelkästään Enterprise Solutionsin tuloksella EV/EBIT olisi 7. Velan määräkin on nykyään sen verran pieni, etten näe konkurssivaaraa laman iskiessä.
Katalyytit: mikä korjaa osakkeen pörssikurssin?
Nokian tilanteen selkiytyminen poistaa epävarmuutta mobiilialan alihankkijoiden ympäriltä ja palauttanee yritysten arvostuksen normaalimmalle tasolla suhteessa tuloksiin. Veikkaan, että Nokian tilanne selkiytyy vuoden 2012 loppuun mennessä.
Digian alhainen arvostus suhteessa kilpailijoihin on Ixonoksen osalta minulle arvoitus. En osaa ennustaa poistuuko alennus koskaan.
Yhteenveto
Digia on erittäin hyvin johdettu IT-alan microcap -osake, jossa omistajilla on vahva ote liiketoiminnan kehitykseen - puolet yrityksen osakkeista on Ingman groupin ja muutaman suuren henkilöomistajan hallussa. Nokian strategiamuutos tämän vuoden alussa oli takaisku Digialla, joka laskee yrityksen arvoa, muttei läheskään niin paljon kuin markkina näyttäisi olettavan.
Varovaisesti arvioituna osakkeen pörssikurssin pitäisi liikkua vähintään välillä 4,4 - 5,9 euroa, mikä on 44-93 prosenttia enemmän kuin nykyinen pörssikurssi 3,05. Osakkeen arvostus korjautunee vuoden 2012 loppuun mennessä, kun Nokian tilanne selkityy.
Pysyvän pääoman menetyksen todennäköisyys on alhainen, koska pelkästään Enterprise Solutions -yksikön, jonka liiketoiminta ei ole kärsinyt Nokia muutoksesta, tulos perustelee järkevällä arvostuksella nykyisen pörssikurssin.
Ostin siis Digiaa.
5 kommenttia:
Kiitos hyvästä analyysistä!
Juu, hyvää analyysiä.
Kiitos!
Suomalaiset IT-microcapit on osoittautunut kiitolliseksi tutkimuskohteeksi. Saa nähdä löytyykö jäljellä olevista vielä toinenkin kohde...
"Tämä tarkoittaa sitä, että alihankinnan kokonaismäärä vähenee ainakin jonkin verran ja että Digian täytyy värvätä Windows Phone -osaajia tai kouluttaa osaajia Symbianista/MeeGosta Windows Phoneen."
Onkohan mahdollista, että digia jää kokonaan nokia -piirakan ulkopuolelle, jos jatkossa softaulkoistukset tehdäänkin kaikki accenturella (ja näin myös siis nokian vanhoilla omilla symbian/meego osaajilla + accenturen ms osaajilla) ?
Nokia-piirakan ulkopuolelle jääminen on mahdollista, mutta epätodennäköistä.
Koko softaulkoistamisen teettäminen Accenturella ei ole realistinen vaihtoehto, koska Nokia olisi käytännössä Accenturen armoilla. Nokian käyttöjärjestelmien ympärillä on toimiva ja hyvin kilpailukykyinen ekosysteemi - olisi hulluutta olla käyttämättä sitä.
Busineksen menettäminen Accenturelle plus kilpailijoille on realistisempi vaihtoehto. Tämä uhka on kuitenkin ollut olemassa jo vuosia ja Digia on pitänyt tähän mennessä puolensa kilpailussa erittäin hyvin.
Accenturelle siirtyvien vanhojen Nokialaisten osaaminen ei ole niin iso kilpailuvaltti, kuin miltä se äkkiseltään tuntuu, sillä Digialla ja Digian kilpailijoilla on töissä iso joukko entisiä Nokialaisia ja myös iso määrä insinöörejä, jotka ovat työskennelleet vuosia Nokia-projekteissa.
Kirjoitin, että Enterprise Solutions -yksikön liiketulos perustelee osakkeen nykyhinnan järkevällä arvostuksella. Enterprise-yksikön tuloksentekokyky rajoittanee pysyvää pääoman menetystä, jos epätodennäköinen tapahtuisi ja Nokia-business tippuisi alta.
Lähetä kommentti