Ovatko kreikkalaiset osakkeet halpoja?

Viime aikoina media on rummuttanut, että amerikkalaiset hedge-rahastot ostavat kreikkalaisia osakkeita kuin viimeistä päivää. Ne kun ovat mielettömän halpoja! Päätin tutkia, miten halpoja Kreikan osakkeet ovat. 

FTSE/Athex Large Cap -indeksi seuraa 25 suurinta Ateenan pörssiin listattua yritystä. Jenkkilän  hedge-rahastot tuskin pystyvät ostamaan noita pienempiä yrityksiä. Miltähän indeksin CAPE (Cyclically Adjusted Price Earnings ratio) näyttää?

Yritys	Paino	CAPE
Coca Cola Hellenic Bottling	20,3 %	21,7
Hellenic Telecom	9,9 %	10,9
Opap	9,7 %	5,0
National Bank of Greece	8,0 %	-12,1
Bank of Piraeus	6,9 %	-13,8
Alpha Credit Bank	5,6 %	-79,7
Public Power Corp	4,9 %	9,9
Jumbo	4,6 %	14,8
Titan Cement Company	4,4 %	8,6
Folli Follie Group	3,3 %	15,6
Hellenic Petroleum	3,2 %	11,9
Viohalco	2,5 %	51,0
Motor Oil Hellas	2,4 %	7,0
Hellenic Exchanges	2,2 %	9,6
Mytilineos Holdings	2,2 %	10,1
Ellaktor	1,9 %	6,7
Metka	1,6 %	9,3
Athens Water Supply	1,3 %	26,9
Marfin Financial	1,2 %	-1,0
Eurobank Properties	1,0 %	20,3
Intralot	1,0 %	5,5
Frigoglass	0,8 %	12,3
Piraeus Port Authority	0,6 %	106,8
Terna Energy	0,5 %	15,8
Corinth Pipeworks	0,3 %	122,4
Painotettu keskiarvo		5,9

Yhdysvaltojen osakemarkkinan viimeisten sadan vuoden keskiarvo noin 16. En tiedä, mikä Ateenan pörssin historiallinen keskiarvo on, mutta 5,9 tuntuu halvalta.

CAPE:n on tarkoitus arvioida tulosten normaalitasoa. Kreikan pankkien viime vuosien rökäletappiot ovat kaukana normaalista. National Bank of Greece esimerkiksi teki vuonna 2011 markkina-arvoansa suuremman tappion ja kaatui valtion syliin. Ei  toivottavasti normaalitilanne eikä normaalitulos?

FTSE/Athex Large Cap ilman pankkeja	15,7
Pelkät pankit	-29,5

Entä jos pankeilla olisi ollut takana edes vähän normaalimpi jakso? Olettaen, että tappion sijasta pankit olisivat tehneet nollatuloksen parina viime vuonna, koko indeksin CAPE on 15,9 ja pelkkien pankkien CAPE on 16,9.

Entä yksittäiset yritykset?

Neljän yrityksen CAPE on alle kahdeksan:

Opap	5,0
Intralot	5,5
Ellaktor	6,7
Motor Oil Hellas	7,0

Opap ja Intralot karsiutuvat pois, sillä seuraavien kymmenen vuoden tulostaso jäänee murto-osaan CAPE:n laskennassa käytetyistä historiallisista tuloksista. Molemmat nauttivat aiemmin suotuisasta uhkapelilainsäädännöstä, joka muuttui viime syksynä.

Ellaktor tarjoaa rakennusprojekteja viidessätoista Etelä- ja Itä-Euroopan maassa sekä jätehuoltoa Kreikassa. Ellaktor omistaa 113 yritystä, joiden tulokset lasketaan mukaan täysimääräisinä Ellaktorin tuloslaskelmaan, vaikka omistusosuus on joissakin tapauksissa jopa alle 50 prosenttia. Viime vuoden tuloksesta vain kolmannes kuului Ellaktorin omistajille. Tuosta voinee päätellä, että osakkeiden omistaman tuloksen osuuden CAPE lienee paljon korkeampi kuin 6,7.

Motol Oil Hellas omistaa öljynjalostamon ja huoltoasemaketjun Kreikassa. Yrityksellä on velkaa puolitoista kertaa markkina-arvonsa verran. Koko pääomaa vastaan mitattu tuloksentekokyky on paljon heikompi kuin mitä CAPE = 7 antaa ymmärtää.

Lopuksi

Ostin muutama viikko sitten The Global X FTSE Greece 20 (GREK) indeksiosuusrahastoa nettijutun perusteella. Juttu väitti FTSE/ATHEX Custom Capped -indeksin CAPE:n olevan alle kolme. Päätin tutkia indeksiä myöhemmin kun on aikaa. Heti kun olin tutkinut myin rahaston pois. Tämä opetti taas kerran, että kaikki netistä löytyvät väitteet pitää itse tarkastaa. Tällä kertaa en saanut oppia kantapään kautta, sillä jäin kaupasta 10 prosenttia voitolle muutaman päivän pitoajalla.

GREK on hyvä esimerkki indeksiosuusrahastojen ongelmista. Päällisin puolin rahasto näyttää siedettävältä. Indeksointimenetelmä on fyysinen replikointi, eli rahasto ostaa oikeasti indeksin osakkeita. Hallinnointipalkkio on korkeahko, mutta yhä hyväksyttävä, 0,65 prosenttia. Siihen ne hyvät puolet loppuivatkin. Rahaston sijoitukset ovat nimittäin selittämättömän kaukana Ateenan pörssin julkaisemasta indeksin koostumuksesta. Lähetin rahastontarjoajalle kysymyksen asiasta. Eivät ole vaivautuneet vastaamaan.

Omistan Folli Follie Groupia, jonka CAPE on 15,6. Mielestäni osake on yhä halvahko, sillä yritys on laadukas ja kasvanee seuraavat vuodet yli kymmenen prosenttia vuodessa. Pidän rahani paljon mieluummin Folli Folliessa kuin yhdessäkään CAPE-skreenauksen löytämistä "halvoista" osakkeista.

Normalisoidun tuloksen arviointi kymmenen edellisen vuoden tuloksen keskiarvolla oli alunperin Benjamin Grahamin keksintö. Ben ei arvostanut yrityksen laatua tai kasvua, eikä olisi varmaankaan ostanut Folli Follieta. Tunnuslukuja käyttäessä kannattaa pitää mielessä, mitä ne mittaavat ja erityisesti mitä ne eivät mittaa.

Kreikan suurimpien yhtiöiden osakkeet eivät ole enää kovin halpoja. Eivät edes pankit, joita amerikkalaiset hedge-fundit median mukaan ostavat kuin viimeistä päivää.  

Kuva: © Silke Kaiser / pixelio.de. Kuvien lähde: http://www.pixelio.de/.

blogi.arvosijoittaja.fi -sivustolla esitettävä informaatio ei ole tarkoitettu osto- tai myyntisuositukseksi. Sijoituspäätökset tulee tehdä henkilökohtaisten arvioiden ja riskianalyysien perusteella. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta mistään välillisistä tai välittömistä rahallisista tappioista, jotka ovat aiheutuneet sivustolla julkaistusta tiedosta. blogi.arvosijoittaja.fi-sivuston omistaja ei ota vastuuta julkaistun tiedon oikeellisuudesta tai siinä esiintyvistä virheistä. blogi.arvosijoittaja.fi -sivuston omistaja ei ota vastuuta linkeistä muille sivustoille. Sivuston ylläpitäjällä on oikeus päivittää tietoja tai poistaa sivustolla olevia tietoja milloin tahansa.